Реальная доходность ОФЗ: как рассчитать и что учесть

Купон по ОФЗ выглядит солидно, пока не сравнишь его с инфляцией. По итогам августа 2026 года годовая инфляция в РФ составила 6,33% при цели Банка России 4% — и часть номинального дохода по облигациям просто компенсирует рост цен. Реальная доходность ОФЗ — это то, что остаётся после вычета инфляции и налога на купон, и именно она определяет, приумножает ли портфель покупательную способность или лишь сохраняет её.

Разберём, как посчитать этот показатель для разных типов выпусков: классических ОФЗ-ПД, флоатеров ОФЗ-ПК и защищённых от инфляции ОФЗ-ИН. Отдельно покажем, чем отличаются короткие и длинные выпуски при разной инфляции, какую доходность считать своей — до погашения или до оферты, и как налог на купон и комиссии брокера съедают часть результата. В финале — два практических сценария: консервативный портфель из коротких ОФЗ-ПК и лестницы, умеренный — из длинных ОФЗ-ПД и ОФЗ-ИН.

Реальная доходность ОФЗ: номинал минус инфляция и налог

Купонная доходность ОФЗ, которую брокер показывает в приложении, — это доходность номинальная. Она ничего не говорит о том, разбогател ли инвестор. Реальная доходность — это то, что остаётся после вычета инфляции и налога на купон. Формула проста по смыслу: из ставки купона вычитается инфляция, а затем из результата — налог, который удерживается с купонного дохода. При инфляции 6,33% (Росстат, август 2026) и цели Банка России 4% любая купонная ставка ниже этой планки в реальном выражении означает потерю покупательной способности, даже если номинал формально растёт.

Считать «в лоб» вычитанием инфляции из ставки — грубо, но для быстрой оценки годится. Точнее — через отношение: реальная доходность ≈ (1 + номинальная ставка) ÷ (1 + инфляция) − 1. Разница между двумя способами невелика при низких ставках, но при высоких искажает картину на десятые доли процента. Для консервативного инвестора важна не точность до базисного пункта, а сам знак результата: положительный он или отрицательный.

Ключевая ловушка — налог. НДФЛ с купона удерживается по ставке 13% (для доходов выше порога — 15%), и он бьёт именно по реальной части дохода, а не по инфляционной. Если купон 12%, инфляция 6,33%, то до налога реальная доходность ≈ 5,3%, а после удержания налога с купона она падает ещё примерно на 1,5 п.п. Инвестор, который смотрит только на купон, видит 12%, а по факту получает около 4% реальной покупательной способности. Это и есть главный аргумент против покупки ОФЗ «по ставке купона» без расчёта.

Отдельно стоит учитывать, что инфляция — величина переменная. Ставка 6,33% фиксирует только текущий момент. Через год она может быть и 4%, и 8%. Поэтому реальная доходность ОФЗ — не константа, а диапазон, который зависит от срока удержания и инфляционного фона на горизонте. Для длинных выпусков этот разброс особенно широк.

ОФЗ-ПД, ОФЗ-ПК и ОФЗ-ИН: где реальная доходность защищена

Три типа ОФЗ по-разному ведут себя в реальном выражении, и это принципиально для расчёта. ОФЗ-ПД (постоянный купон) фиксирует ставку на весь срок — реальная доходность такой бумаги полностью зависит от того, угадал ли инвестор инфляцию на момент покупки. ОФЗ-ПК (переменный купон) привязан к денежно-рыночному индикатору, обычно к RUONIA, и пересчитывается регулярно — купон подстраивается под ставку ЦБ, а значит, частично компенсирует инфляционный разгон. ОФЗ-ИН (индексируемый номинал) защищает от инфляции напрямую: номинал индексируется на индекс потребительских цен, а купон начисляется на уже увеличенный номинал.

Логика такая: если инвестор уверен, что инфляция будет снижаться, ОФЗ-ПД с высокой купонной ставкой даёт максимальную реальную доходность. Если инфляция разгоняется — ОФЗ-ПК и ОФЗ-ИН выигрывают, потому что их доходность не съедается ростом цен. Но у ОФЗ-ИН есть обратная сторона: реальная ставка купона у них обычно ниже, чем номинальная у ОФЗ-ПД, и в период низкой инфляции они проигрывают классическим выпускам.

Маркетинг часто подаёт ОФЗ-ИН как «защиту от инфляции» без оговорок. Скептический взгляд: защита работает только при удержании до погашения или длительном горизонте. При продаже на вторичном рынке цена ОФЗ-ИН тоже колеблется, и инвестор может зафиксировать убыток, несмотря на индексацию номинала. Реальная доходность ОФЗ-ИН — это ставка купона плюс индексация минус налог, но только если бумага доживает до погашения или продаётся по адекватной цене.

Короткие выпуски против длинных: реальная доходность при разной инфляции

Срок до погашения — главный фактор, который определяет, насколько реальная доходность ОФЗ окажется под ударом инфляции. Короткие выпуски (до 1–2 лет) фиксируют ставку на небольшой срок, и инфляционный риск для них ограничен. Длинные (10 лет и более) фиксируют ставку на десятилетие, и если инфляция окажется выше ожиданий, реальная доходность уходит в минус. Это не абстракция: при инфляции 6,33% и купоне, скажем, 8% реальная доходность до налога ≈ 1,6%, а после налога — около нуля. Для длинного выпуска такая ставка на десять лет вперёд — это ставка на то, что инфляция не ускорится.

Сценарии для наглядности. Если инфляция остаётся около 4% (цель ЦБ), длинный ОФЗ-ПД с купоном 8% даёт реальную доходность ≈ 3,8% до налога — это неплохо. Если инфляция уходит к 8%, та же бумага даёт ≈ 0% до налога и отрицательную после. Короткий выпуск в этом сценарии успевает погаситься и реинвестироваться по новым, более высоким ставкам. Именно поэтому короткие ОФЗ считаются менее рискованными в реальном выражении, но платой за это обычно становится более низкая номинальная доходность.

Длинные выпуски дают премию за дюрацию — компенсацию за то, что инвестор замораживает деньги. Но эта премия не гарантирует положительную реальную доходность. В период, когда кривая доходности инвертирована или рынок закладывает снижение ставок, длинные ОФЗ могут торговаться с доходностью ниже коротких, и тогда реальная доходность длинного выпуска оказывается хуже. Инвестор, который покупает длинную бумагу только из-за высокой купонной ставки, рискует получить отрицательную реальную доходность на горизонте.

Практический вывод: чем длиннее выпуск, тем важнее считать реальную доходность не по текущей инфляции, а по диапазону сценариев. Короткие ОФЗ прощают ошибку в прогнозе инфляции, длинные — нет.

До погашения или до оферты: какую реальную доходность считать своей

Доходность к погашению (YTM) — стандартный показатель, но для ОФЗ с офертой он может вводить в заблуждение. Оферта — это право эмитента или инвестора досрочно погасить бумагу или пересмотреть купон. Если у выпуска есть оферта, реальная доходность до оферты и до погашения могут различаться существенно, и считать нужно ту, которая соответствует реальному горизонту удержания.

1. Проверьте в карточке выпуска, есть ли оферта и кто её держатель — эмитент или инвестор. Если оферта у эмитента, он может выкупить бумагу, и инвестор получит деньги раньше, чем рассчитывал.
2. Посмотрите дату оферты. Если она близко, реальная доходность считается до этой даты, а не до погашения — купон после оферты может быть пересмотрен.
3. Сравните доходность к погашению и доходность к оферте. Если они расходятся, ориентируйтесь на ту, которая ближе к вашему горизонту.
4. Учтите, что при оферте инвестор может быть вынужден реинвестировать деньги по ставкам, которые сложатся на рынке в тот момент, — а они могут быть ниже текущих.

Для ОФЗ-ПК оферта часто совпадает с датой пересмотра купона, и доходность к оферте — это фактически доходность до следующего пересмотра. Считать реальную доходность такого выпуска на десять лет вперёд бессмысленно: купон изменится, и вместе с ним изменится реальная доходность. Здесь корректнее говорить о реальной доходности на период до следующего пересмотра.

Типовая ошибка — смотреть на доходность к погашению длинного выпуска с офертой через год и считать, что это доходность на весь срок. На деле инвестор получит купон только до оферты, а дальше — неизвестность. Реальная доходность в таком случае — это доходность до оферты, скорректированная на инфляцию и налог, а не цифра из приложения.

Налог на купон и комиссии брокера в расчёте реальной доходности

Налог и комиссии — то, что превращает положительную номинальную доходность в отрицательную реальную. НДФЛ с купона по ОФЗ удерживается по ставке 13% (15% с суммы превышения порога), и удерживает его брокер как налоговый агент. Это значит, что инвестор получает купон уже очищенным от налога, но в расчёте реальной доходности налог нужно вычитать отдельно — иначе цифра завышается.

Комиссии брокера — вторая статья. При покупке и продаже ОФЗ брокер берёт комиссию за сделку, обычно в процентах от суммы. При удержании до погашения комиссия за продажу не возникает, но комиссия за покупку уже уменьшила вложенную сумму. Если брокер берёт комиссию за хранение или депозитарные услуги, это тоже вычитается из реальной доходности. Для коротких выпусков, где доходность невелика, комиссии могут съесть заметную часть результата.

Пример для иллюстрации. Инвестор покупает ОФЗ на 100 000 ₽ с купоном 10% годовых, инфляция 6,33%. Номинальная доходность до налога — 10%, реальная до налога ≈ 3,5%. Налог с купона 13% забирает около 1,3 п.п., комиссия брокера за покупку — ещё несколько десятых процента. Итоговая реальная доходность ≈ 2% годовых. Если бы инвестор считал по купону, он ожидал бы 10%, а получил в реальном выражении в пять раз меньше.

Отдельно — льготы. ЛДВ освобождает от НДФЛ доход от продажи ценных бумаг при удержании более 3 лет, но не отменяет налог на купон. ИИС типа А даёт вычет 13% от суммы взносов (не более 52 000 ₽ в год), ИИС типа Б освобождает от НДФЛ доход от операций по счёту. Эти инструменты могут улучшить реальную доходность, но требуют выполнения условий и не отменяют комиссии брокера. Считать реальную доходность ОФЗ без учёта налога и комиссий — значит обманывать себя.

ОФЗ-ИН против классических ОФЗ: что выигрывает при разгоне цен

Сравнение ОФЗ-ИН и классических ОФЗ-ПД — это сравнение двух ставок на инфляцию. ОФЗ-ИН платит реальную ставку купона плюс индексацию номинала на индекс потребительских цен. Классическая ОФЗ-ПД платит фиксированный номинал купон, и её реальная доходность зависит от того, какой окажется инфляция. При разгоне цен ОФЗ-ИН выигрывает: номинал индексируется, купон начисляется на увеличенный номинал, и реальная доходность остаётся близкой к заявленной. Классическая ОФЗ в этот момент теряет — её купон не успевает за ценами.

Скептический взгляд на ОФЗ-ИН: их реальная ставка купона обычно ниже, чем реальная доходность классических ОФЗ в период низкой инфляции. Инвестор платит за страховку от инфляции тем, что отказывается от части доходности в спокойные времена. Если инфляция остаётся около 4%, классическая ОФЗ с хорошим купоном может дать более высокую реальную доходность, чем ОФЗ-ИН. Выбор зависит от того, чего инвестор боится больше — разгона цен или упущенной доходности.

Ещё нюанс: ОФЗ-ИН менее ликвидны. Спред между ценой покупки и продажи шире, а это значит, что при досрочном выходе инвестор теряет больше. Для удержания до погашения это не критично, для активной торговли — существенно. Реальная доходность ОФЗ-ИН реализуется в полной мере только при удержании до погашения, иначе рыночная цена может свести на нет всю индексацию.

Консервативному инвестору: короткие ОФЗ-ПК и лестница

Консервативный инвестор в ОФЗ решает две задачи: сохранить покупательную способность и не потерять на инфляции. Короткие ОФЗ-ПК и лестница из коротких выпусков — рабочая конструкция для этого. ОФЗ-ПК привязаны к RUONIA, которая следует за ставкой ЦБ, поэтому купон подстраивается под инфляционный фон. Реальная доходность таких бумаг не фиксирована, но она не уходит в глубокий минус при разгоне цен, потому что купон пересчитывается.

Лестница — это набор выпусков с разными датами погашения, например через год, два и три. Каждый погашающийся выпуск реинвестируется в новый, и портфель постоянно подстраивается под текущие ставки. Плюс лестницы в том, что инвестор не зависит от одного момента входа: если ставки выросли после покупки, следующая ступень будет куплена уже по новым ставкам. Минус — в периоды снижения ставок доходность лестницы постепенно падает, и реальная доходность может сжаться.

1. Определите горизонт: для консервативного портфеля он обычно 1–3 года.
2. Разбейте сумму на 3–4 части и распределите по выпускам с погашением в разные годы.
3. Отдавайте предпочтение ОФЗ-ПК для коротких ступеней — они лучше защищают от инфляции.
4. При погашении ступени реинвестируйте в новый выпуск с сопоставимым сроком, чтобы сохранить структуру.
5. Считайте реальную доходность каждой ступени отдельно, с учётом налога и комиссий.

Что не стоит делать консервативному инвестору: гнаться за высокой купонной ставкой длинных ОФЗ-ПД. Высокий купон обычно означает, что рынок закладывает инфляцию или риск, и реальная доходность может оказаться ниже, чем у коротких бумаг. Консервативная стратегия — это не максимальная доходность, а предсказуемость реального результата.

Умеренному инвестору: длинные ОФЗ-ПД и ОФЗ-ИН в портфеле

Умеренный инвестор готов брать на себя инфляционный риск в обмен на премию за дюрацию. Длинные ОФЗ-ПД и ОФЗ-ИН — инструменты для этого, но их роль в портфеле разная. ОФЗ-ПД с высоким купоном дают максимальную реальную доходность, если инфляция остаётся под контролем. ОФЗ-ИН страхуют от разгона цен, но их реальная ставка купона ниже. Комбинация двух типов позволяет сгладить результат: часть портфеля работает на доходность, часть — на защиту.

Пропорция зависит от взгляда на инфляцию, но универсального рецепта нет. Если инвестор считает, что инфляция вернётся к цели ЦБ 4%, доля ОФЗ-ПД может быть выше. Если ждёт разгона — выше доля ОФЗ-ИН. Ошибка — держать только длинные ОФЗ-ПД и надеяться, что инфляция не ускорится. При инфляции 6,33% и купоне 8% реальная доходность такой бумаги до налога ≈ 1,6%, а после налога — около нуля. Это не катастрофа, но и не доход.

Длинные ОФЗ требуют терпения. Реальная доходность реализуется только при удержании до погашения или близкого к нему срока. При досрочной продаже инвестор зависит от рыночной цены, которая может быть ниже цены покупки, особенно если ставки выросли. Дюрация длинного выпуска означает, что рост ставок на 1 п.п. снижает цену бумаги заметно — и это может перекрыть весь купонный доход за год.

Практический ориентир для умеренного инвестора: длинные ОФЗ — не замена коротким, а дополнение. Держать весь портфель в длинных выпусках — это ставка на сценарий, который может не реализоваться. Разумнее разделить портфель между короткими ОФЗ-ПК для ликвидности и защиты от инфляции и длинными ОФЗ-ПД или ОФЗ-ИН для премии за срок. И считать реальную доходность по каждому блоку отдельно, а не по среднему купону портфеля.

И последнее: не стоит верить обещаниям «гарантированной реальной доходности» в рекламе брокеров. Реальная доходность ОФЗ — это результат, который зависит от инфляции, налога, комиссий и срока удержания. Ни один из этих параметров не гарантирован заранее.

Информационный сервис. Не является финансовой рекомендацией. Окончательные условия уточняйте на сайте банка.