Ставка ГКО и ОФЗ: в чём разница и что выбрать

Разница между ставкой ГКО и доходностью ОФЗ волнует инвесторов, которые хотят вложиться в государственные бумаги без лишних сложностей. Оба инструмента выпускает Минфин, оба торгуются на Московской бирже, но устроены они по-разному — и от этого зависит, сколько вы заработаете и как быстро сможете выйти из позиции. Короткие дисконтные ГКО удобны для размещения денег на несколько месяцев, длинные купонные ОФЗ — для регулярного дохода и ставки на снижение ключевой ставки. Ошибка в выборе срока или типа бумаги оборачивается недополученной прибылью, а иногда и убытком при досрочной продаже.

В статье разберём, как связаны ставка ГКО и ОФЗ, чем эти виды гособлигаций отличаются, как формируется доходность на аукционе Минфина и что учитывать при сравнении дисконтных и купонных выпусков. Отдельно остановимся на ликвидности, налогах и комиссиях, а также на том, какие бумаги подойдут консервативному и умеренному инвестору.

Что такое ставка ГКО и как она связана с ОФЗ

ГКО — государственные краткосрочные облигации — исторический инструмент российского долгового рынка, который сегодня фактически вышел из обращения. Когда инвесторы ищут «ставку ГКО», они чаще всего имеют в виду доходность, которую Минфин устанавливал на аукционах по этим бумагам, и её связь с текущей доходностью ОФЗ. Путаница возникает потому, что оба инструмента — государственные, оба торгуются на Московской бирже, но между ними есть принципиальная разница в конструкции.

Ключевое отличие: ГКО были дисконтными бумагами. Инвестор покупал их дешевле номинала, а при погашении получал номинал — вся доходность формировалась как разница между ценой покупки и ценой погашения. Купона не было. ОФЗ — облигации федерального займа — бывают и дисконтными, и купонными, но подавляющая часть современных выпусков предполагает регулярные купонные выплаты плюс возможный прирост или убыток от изменения цены.

Связь между «ставкой ГКО» и ОФЗ прямая: обе доходности отражают стоимость заимствования для государства и напрямую привязаны к ключевой ставке Банка России. Когда ключевая ставка растёт, аукционы Минфина проходят по более высокой доходности, и наоборот. Поэтому «ставка ГКО» — это не отдельный рыночный ориентир, а частный случай кривой доходности госдолга, которую сегодня задают именно ОФЗ. Если нужно понять, как устроена кривая доходности по срокам, это разобрано в отдельном материале про безрисковые ставки ОФЗ.

Практический вывод: искать «текущую ставку ГКО» как самостоятельный показатель бессмысленно — ориентироваться стоит на доходность к погашению обращающихся выпусков ОФЗ сопоставимой срочности. Именно она показывает, под какую ставку государство готово занимать деньги сегодня.

ГКО и ОФЗ: чем отличаются эти виды гособлигаций

Различия между инструментами удобнее свести в таблицу — так видно, что именно меняется для инвестора.

Исторически ГКО выпускались как инструмент покрытия краткосрочных бюджетных разрывов: государству нужны были деньги на несколько месяцев, и оно занимало их с дисконтом. ОФЗ изначально проектировались как более длинный инструмент с купонным доходом, что делает их пригодными и для долгосрочного удержания, и для игры на изменении ставки.

Важный нюанс, который часто упускают: с 2021 года купоны всех облигаций, включая ОФЗ, облагаются НДФЛ по обычной ставке — прежнего освобождения гособлигаций больше нет. Для дисконтных бумаг налог возникает только при реализации или погашении с полученной разницы. То есть конструкция ГКО в налоговом смысле была проще: не было регулярных купонных выплат, с которых нужно платить налог по ходу удержания.

Для современного инвестора это означает, что сравнение «ГКО против ОФЗ» — это в первую очередь сравнение дисконтной и купонной модели получения дохода. Первая даёт весь результат в конце срока, вторая — распределяет выплаты по времени, но добавляет налоговую нагрузку на каждый купон.

Как формируется доходность ГКО на аукционе Минфина

Доходность дисконтных гособлигаций определяется на первичном аукционе Минфина через механизм конкурса заявок. Логика такая:

1. Минфин объявляет параметры выпуска: номинал, дату погашения, объём размещения.
2. Инвесторы и дилеры подают заявки с указанием цены, по которой готовы купить бумагу.
3. Минфин устанавливает цену отсечения — минимальную цену, при которой заявки удовлетворяются.
4. Заявки с ценой выше отсечения исполняются, с ценой ниже — отклоняются.
5. Средневзвешенная цена удовлетворённых заявок и определяет доходность выпуска.

Чем ниже цена отсечения относительно номинала, тем выше доходность для покупателя. Если государство готово занимать дорого, оно допускает низкую цену отсечения — инвесторы получают больший дисконт и, соответственно, большую доходность к погашению. Если спрос на бумаги высокий, Минфин может позволить себе установить цену ближе к номиналу, и доходность окажется ниже.

Ключевой фактор, определяющий уровень отсечения, — ключевая ставка Банка России и рыночные ожидания по её траектории. Аукцион не может пройти существенно ниже текущей рыночной доходности сопоставимых выпусков: инвесторы просто не подадут заявки, если им предлагают доходность хуже, чем на вторичном рынке. Поэтому «ставка ГКО на аукционе» — это не назначенная величина, а результат баланса спроса и предложения на конкретный выпуск в конкретный день.

Для инвестора практический смысл в том, что доходность дисконтной бумаги фиксируется в момент покупки и не меняется до погашения, если держать её до конца. Промежуточные колебания цены важны только тем, кто продаёт бумагу до срока — у них результат зависит от рыночной конъюнктуры.

Дисконтные ГКО или купонные ОФЗ: что выбрать инвестору

Выбор между дисконтной и купонной моделью — это выбор между двумя способами получать доход и двумя профилями риска.

Дисконтная бумага (модель ГКО) даёт весь доход одной суммой в конце срока. Плюсы: простая налоговая логика — налог возникает только при погашении или продаже с разницы между ценой покупки и продажи; нет промежуточных выплат, которые нужно реинвестировать; результат предсказуем, если держать до погашения. Минусы: нет регулярного денежного потока; при досрочной продаже результат зависит от рыночной цены, которая может оказаться ниже цены покупки; реинвестировать нечего, пока бумага не погашена.

Купонная ОФЗ даёт регулярные выплаты. Плюсы: денежный поток поступает периодически, его можно тратить или реинвестировать; купонная доходность фиксируется при покупке; ликвидность таких выпусков, как правило, выше. Минусы: каждый купон облагается НДФЛ по обычной ставке — прежнего освобождения гособлигаций нет с 2021 года; налог удерживается по ходу удержания, что снижает фактическую доходность на руки; при желании реинвестировать купоны придётся искать, куда их вложить, и это уже отдельное решение.

Сравнивать эти модели по одной цифре доходности некорректно. Дисконтная бумага с доходностью к погашению X и купонная с той же доходностью X дадут разный результат на руки из-за разной налоговой нагрузки и разного графика поступлений. Если цель — получить максимальную сумму в конце срока и не отвлекаться, дисконтная модель проще. Если нужен регулярный доход или возможность реинвестировать выплаты, купонная ОФЗ удобнее.

Отдельно стоит учитывать, что чистых дисконтных ГКО сегодня на рынке нет — их роль выполняют короткие дисконтные выпуски ОФЗ. Поэтому на практике выбор сводится к тому, брать ли короткую дисконтную бумагу или купонную ОФЗ сопоставимой срочности.

Короткие ГКО против длинных ОФЗ при высокой ставке

При высокой ключевой ставке короткие бумаги и длинные ведут себя по-разному, и это ключевой момент для выбора срочности.

Короткая дисконтная бумага (аналог ГКО) при высокой ставке даёт высокую доходность к погашению, но эта доходность зафиксирована на короткий срок. Когда бумага погасится, инвестору придётся решать, куда вложить деньги заново, — и ставка к тому моменту может быть уже другой. Это риск реинвестирования: сегодня высокая доходность есть, а через несколько месяцев её может не быть.

Длинная купонная ОФЗ при высокой ставке торгуется с дисконтом к номиналу, потому что её купон фиксировался раньше, когда ставки были ниже. Доходность к погашению такой бумаги высокая, но она реализуется только если держать до конца срока. Если ставка начнёт снижаться, цена длинной ОФЗ вырастет — но это рыночный риск, а не гарантия. Если ставка останется высокой дольше ожидаемого или вырастет ещё, цена может упасть, и продажа до погашения принесёт убыток.

Что это значит практически:

• Короткие бумаги подходят, если инвестор хочет зафиксировать текущую высокую ставку на небольшой срок и готов заново принимать решение при погашении.
• Длинные ОФЗ подходят, если инвестор готов держать до погашения и хочет зафиксировать доходность на много лет вперёд, принимая риск колебаний цены в промежутке.
• Промежуточный вариант — среднесрочные выпуски, которые дают компромисс между риском реинвестирования и риском изменения цены.

Ошибка — покупать длинную ОФЗ только потому, что её текущая доходность к погашению выше, чем у короткой бумаги, и рассчитывать продать её дороже при снижении ставки. Это уже не консервативная стратегия, а ставка на движение рынка, и она может не сработать.

Ликвидность и объёмы торгов: где проще купить и продать

Ликвидность определяет, насколько легко войти в бумагу и выйти из неё без потери на спреде — разнице между ценой покупки и продажи.

Современные ОФЗ — самый ликвидный сегмент российского долгового рынка. Крупные «якорные» выпуски торгуются ежедневно, спред между лучшей заявкой на покупку и на продажу узкий, объёмы сделок высокие. Это значит, что инвестор может купить или продать бумагу в любой торговый день по цене, близкой к рыночной.

ГКО как отдельный инструмент сегодня не обращается, поэтому говорить о его ликвидности в настоящем времени некорректно. Исторически ГКО были ликвидным инструментом, но рынок с тех пор изменился, и ориентироваться на их параметры при выборе бумаги нельзя.

Что важно учитывать при оценке ликвидности конкретного выпуска ОФЗ:

• Объём выпуска в обращении — чем больше бумаг, тем выше ликвидность.
• Срок до погашения — свежие «якорные» выпуски обычно ликвиднее старых.
• Наличие купона и частота выплат — купонные выпуски часто торгуются активнее дисконтных.
• Спред в стакане — если разница между ценой покупки и продажи широкая, вход и выход будут стоить дороже.

Для инвестора практический вывод простой: если планируется держать бумагу до погашения, ликвидность второстепенна. Если возможна досрочная продажа, выбирать стоит выпуски с узким спредом и высоким объёмом торгов — иначе при выходе можно потерять больше, чем рассчитывалось.

Налоги и комиссии при сделках с ГКО и ОФЗ

Налоговая логика для гособлигаций с 2021 года изменилась: купоны всех облигаций, включая ОФЗ, облагаются НДФЛ по обычной ставке — прежнего освобождения гособлигаций больше нет. Это относится и к купонному доходу, и к доходу от продажи или погашения бумаги.

Как это работает на практике:

1. Купонный доход по ОФЗ облагается НДФЛ по обычной ставке. Налог удерживает брокер или управляющий при выплате купона.
2. Доход от продажи или погашения облигации — разница между ценой покупки и ценой продажи (или номиналом при погашении) — также облагается НДФЛ.
3. Для дисконтных бумаг налог возникает только при реализации или погашении с полученной разницы. Промежуточных купонных выплат, с которых нужно платить налог, нет.
4. Если бумага держалась до погашения, налог рассчитывается с разницы между ценой покупки и номиналом.

Комиссии брокера — отдельная статья расходов. Они зависят от тарифа: у одних брокеров это процент от суммы сделки, у других — фиксированная плата за операцию или абонентская плата за обслуживание счёта. При активной торговле комиссии могут существенно съедать результат, особенно на коротких сделках с небольшой доходностью.

Что стоит проверить перед сделкой:

• Тариф брокера: процент от сделки, минимальная комиссия, плата за обслуживание.
• Кто налоговый агент — обычно брокер удерживает НДФЛ автоматически, но при выводе активов или смене брокера может потребоваться самостоятельная декларация.
• Наличие льгот — например, льгота долгосрочного владения для бумаг, обращающихся на организованном рынке, может освободить от налога часть дохода при удержании в течение определённого срока.

Для неквалифицированных инвесторов при покупке сложных инструментов действует тестирование — это требование ФЗ-39. Для простых ОФЗ оно обычно не применяется, но перед сделкой стоит уточнить у брокера, какие бумаги доступны без тестирования.

Что подойдёт консервативному и умеренному инвестору

Разделение по профилю риска помогает выбрать срочность и тип бумаги без лишних сложностей.

Консервативному инвестору подходят короткие и среднесрочные ОФЗ с удержанием до погашения. Логика: доходность фиксируется при покупке, промежуточные колебания цены не важны, потому что продавать бумагу до срока не планируется. Дисконтные выпуски в этом случае удобнее с налоговой точки зрения — налог возникает только при погашении, а не по ходу удержания. Купонные ОФЗ тоже подходят, но нужно учитывать, что каждый купон облагается НДФЛ по обычной ставке, и это снижает фактическую доходность на руки.

Умеренному инвестору можно рассмотреть более длинные выпуски, если есть готовность держать их до погашения и принимать колебания цены в промежутке. Длинные ОФЗ дают возможность зафиксировать доходность на много лет вперёд, но при досрочной продаже результат зависит от рыночной конъюнктуры. Это не консервативная стратегия — это осознанный выбор в пользу потенциально более высокой доходности с риском изменения цены.

Что стоит сделать перед покупкой:

1. Определить срок, на который деньги могут быть вложены без досрочного изъятия.
2. Выбрать выпуски ОФЗ с подходящей срочностью и проверить их ликвидность, если возможна досрочная продажа.
3. Сравнить доходность к погашению нескольких выпусков и учесть налоговую нагрузку на купоны.
4. Проверить тариф брокера и убедиться, что комиссии не съедят значительную часть дохода.
5. Уточнить, требуется ли тестирование для выбранных бумаг, если статус неквалифицированного инвестора.

Ориентироваться на «ставку ГКО» как на отдельный показатель не стоит — этого инструмента на рынке нет. Разумнее смотреть на доходность к погашению обращающихся ОФЗ сопоставимой срочности и принимать решение исходя из своего горизонта и готовности к колебаниям цены.

Информационный сервис. Не является финансовой рекомендацией. Окончательные условия уточняйте на сайте банка.