Доходность облигаций США: как её оценивать

Американские казначейские бумаги часто покупают ради надёжности и защиты от девальвации рубля. Но цифра доходности, которую показывает брокер или сайт Минфина США, — это ещё не то, что получит инвестор из России. Между ней и реальным результатом стоят курс доллара, комиссии, спред и налоги. Разберём, из чего складывается доход по US Treasuries: купон, дисконт и валютная переоценка. Отдельно остановимся на том, почему доходность в долларах не равна доходности в рублях, и где прячутся подмены — в комиссиях брокера, спреде и налоге на курсовую разницу. Покажем, как считать реальную доходность после всех издержек на примере, и какие налоги платит резидент РФ с купона и продажи бумаг. В финале — кому подходят облигации США, а кому разумнее смотреть на ОФЗ или вклады, и что проверить перед покупкой через брокера.

Доходность облигаций США: что обещают инвестору и откуда берутся цифры

Когда на экране брокерского терминала или в новостях мелькает «доходность десятилетних трежерис», речь почти всегда идёт о доходности к погашению (YTM) конкретного выпуска на конкретный момент. Это расчётная величина: она показывает, какую годовую доходность получит инвестор, если купит бумагу по текущей рыночной цене, продержит её до погашения и реинвестирует все купоны под ту же ставку. Последнее условие — ключевая оговорка, о которой маркетинг молчит: на практике реинвестировать купоны под ту же доходность удаётся редко.

Вторая цифра, которую видят инвесторы, — купонная ставка, зафиксированная при выпуске. У старых выпусков она может быть заметно выше или ниже текущей рыночной доходности, потому что цена на вторичном рынке сдвигается в противоположную сторону. Третья цифра — доходность к оферте (YTC), если у выпуска есть право досрочного погашения. Для казначейских бумаг США оферты нехарактерны, но для корпоративных бондов и ETF на трежерис такая опция встречается, и тогда YTM может вводить в заблуждение.

Откуда вообще берётся уровень доходности US Treasuries? Он формируется на глобальном рынке под влиянием учётной ставки ФРС, инфляционных ожиданий, спроса на «безрисковый» актив и баланса бюджетных заимствований Минфина США. Кривая доходности — набор ставок для разных сроков — обычно имеет наклон: чем длиннее срок, тем выше доходность, хотя инверсия случается и служит сигналом тревоги для рынков. Для частного инвестора из России важнее другое: любая доходность в долларах — это ещё не доходность в рублях, и об этом ниже.

Скептический вывод на старте: цифра в карточке выпуска — это оценка при идеальных допущениях, а не обещание. Она не учитывает комиссии, спред, налоги и валютный курс. Воспринимать её как гарантированный результат — типичная ошибка, из-за которой реальная доходность портфеля оказывается заметно скромнее ожиданий.

Из чего складывается доход по американским трежерис: купон, дисконт и курс доллара

Доход по облигации США складывается из трёх компонентов, и только первые два относятся к самой бумаге.

• Купон. Полугодовые выплаты фиксированного процента от номинала. Для коротких выпусков (T-bills) купона нет вообще — они размещаются с дисконтом.
• Дисконт или премия к номиналу. Если бумага куплена дешевле номинала, разница при погашении добавляется к доходу; если дороже — вычитается. Именно поэтому текущая доходность и YTM у одной и той же бумаги различаются.
• Валютная переоценка. Для инвестора, считающего результат в рублях, доход в долларах пересчитывается по курсу на дату получения. Курс может как усилить, так и обнулить долларовую доходность.

Простой иллюстративный пример: облигация номиналом 1000 $ с купоном 10% годовых, купленная за 90% номинала (900 $). За год инвестор получит купон 100 $, а при погашении через несколько лет — ещё и разницу между номиналом и ценой покупки. Итоговая доходность к погашению окажется выше купонной ставки, потому что дисконт «размазывается» по сроку владения. Если та же бумага куплена за 110% номинала, картина обратная: купон тот же, но премия съедает часть результата.

Тонкость, которую часто упускают: купон по трежерис выплачивается в долларах, и если инвестор не реинвестирует его, деньги «лежат» без дохода. Доходность к погашению предполагает реинвестирование под ту же ставку — на практике ставки к моменту следующей выплаты могут быть ниже, и фактический результат окажется скромнее расчётного. Это не дефект бумаги, а ограничение самой метрики.

Для T-bills (срок до года) всё проще: доход — это чистый дисконт, купона нет. Такие бумаги ближе к инструменту управления ликвидностью, чем к источнику регулярного дохода, и их доходность чувствительна к ставке ФРС на коротком горизонте.

Почему доходность US Treasuries не равна вашей доходности в рублях

Это главный разрыв между ожиданием и реальностью для российского инвестора. Доходность трежерис номинирована в долларах. Чтобы получить результат в рублях, нужно пересчитать и купоны, и тело долга по курсу на дату каждой операции. Если за период владения рубль укрепился, долларовая доходность может превратиться в рублёвый убыток — и наоборот.

Разложим на компоненты. Рублёвый результат = (долларовая доходность) + (изменение курса доллара к рублю) + (эффект пересчёта купонов по разным курсам). Причём валютная составляющая обычно волатильнее самой облигационной: курс может изменить итог на десятки процентов, тогда как разница между купоном и YTM — это единицы процентов. Инвестор, который «покупает доходность 4-5% в долларах», фактически берёт на себя валютный риск, масштаб которого несопоставим с самим купоном.

Отсюда практический вывод: облигации США — это в первую очередь инструмент валютной диверсификации, а не способ получить предсказуемую рублёвую доходность. Если цель — рублёвый доход с известным горизонтом, трежерис плохо подходят: их рублёвый результат непредсказуем. Если цель — держать часть капитала в долларах и получать скромный доход сверху, логика иная.

Стоит учитывать и инфраструктурные ограничения. Прямой доступ к американскому рынку для резидента РФ ограничен: санкции, блокировки счетов в иностранных депозитариях, ограничения брокеров. Многие «доходности US Treasuries», которые видит инвестор, доступны лишь косвенно — через фонды, структурные продукты или замещающие инструменты, у которых своя механика и свои издержки. Прежде чем считать доходность, нужно понять, каким именно способом инвестор получает доступ к бумаге, — от этого зависит и риск, и налоги.

Ещё один слой — инфляция. Долларовая доходность трежерис сопоставляется с американской инфляцией, а рублёвый результат — с российской. Сравнивать «4-5% в долларах» с «16% по вкладу в рублях» напрямую некорректно: это разные валюты, разные риски и разные инфляционные базы. Корректное сравнение — только после пересчёта в одну валюту и с поправкой на риск.

Где подмена: комиссии брокера, спред и налог на курсовую разницу

Разрыв между «доходностью в карточке» и фактическим результатом накапливается из нескольких издержек, каждая из которых по отдельности выглядит мелкой, а вместе они съедают заметную долю.

1. Комиссия брокера за сделку. Обычно процент от суммы сделки; при активной торговле и небольших суммах накапливается быстро.
2. Спред. Разница между ценой покупки и продажи. У ликвидных трежерис он узкий, у корпоративных бондов и через некоторые «упаковки» — шире. Спред платится дважды: при входе и при выходе.
3. Комиссия за хранение и валютные конверсии. Конвертация рублей в доллары и обратно идёт по курсу брокера с наценкой к биржевому — это скрытая издержка, которую редко считают.
4. Комиссия фонда или продукта. Если доступ к трежерис идёт через ETF или структурный продукт, добавляется ежегодная плата за управление, которая прямо уменьшает доходность.
5. Налог на курсовую разницу. Положительный валютный результат при продаже бумаги или валюты может облагаться НДФЛ — это отдельная строка, о которой инвесторы вспоминают уже после сделки.

Особенно коварен спред в неликвидных выпусках: инвестор видит привлекательную доходность к погашению, но при попытке продать до срока получает цену заметно ниже «справедливой». Доходность к погашению предполагает удержание до конца — при досрочном выходе она не реализуется.

Отдельно — про «доходность» в рекламе продуктов. Структурные продукты и фонды часто показывают доходность базового актива (трежерис), а не доходность самого продукта после всех комиссий, защиты капитала и условий участия. Это классическая подмена: цифра относится к одному инструменту, а инвестор получает результат другого. Скептический подход прост: любую заявленную доходность уменьшайте на все известные издержки и смотрите, что останется.

Налоги на купон и продажу облигаций США для резидента РФ

Налоговая сторона для резидента РФ многослойна, и здесь легко ошибиться. Базовое правило: купоны по облигациям, включая государственные, облагаются НДФЛ по обычной ставке — прежнего освобождения купонов гособлигаций больше нет с 2021 года (ст. 217 НК РФ в редакции ФЗ-102 от 01.04.2020). Это относится и к иностранным бумагам, если инвестор получает доход через российского налогового агента.

Дальше — три отдельных налоговых события:

• Купонный доход — облагается НДФЛ по стандартной ставке. По иностранным бумагам может удерживаться налог у источника в США, и тогда возникает вопрос зачёта, который решается через соглашение об избежании двойного налогообложения, но на практике требует подтверждающих документов.
• Доход от продажи бумаги — разница между ценой продажи и ценой покупки (с учётом издержек) облагается НДФЛ. Убыток можно учесть в налоговой базе по операциям с ценными бумагами при наличии подтверждающих документов.
• Курсовая разница — переоценка валюты и валютной составляющей сделок может формировать отдельную налоговую базу. Это та самая «невидимая» строка, из-за которой инвестор с прибылью в долларах получает налог в рублях.

Льготы. ЛДВ (льгота долгосрочного владения) освобождает от НДФЛ доход от продажи ценных бумаг при владении более 3 лет — в пределах 3 000 000 ₽ за каждый полный год владения (НК РФ ст. 219.1 п. 1). Но применяется она к бумагам, обращающимся на организованном рынке, и к иностранным бумагам через иностранного брокера может не применяться — это зависит от того, признаётся ли бумага обращающейся и как оформлен учёт. ИИС-3 (с 2024 года новые ИИС открываются только в этом формате) совмещает вычет на взносы и освобождение дохода, минимальный срок владения — 5 лет с поэтапным ростом до 10. Но иностранные бумаги на ИИС у российских брокеров, как правило, недоступны — уточняйте у брокера.

Практический совет: до покупки выясните у брокера, кто налоговый агент, удерживается ли налог у источника в США, как оформляется зачёт и попадает ли конкретная бумага под ЛДВ. Ответы на эти вопросы меняют итоговую доходность сильнее, чем разница между двумя похожими выпусками.

Как считать реальную доходность после всех издержек на примере

Покажем логику расчёта на круглых числах — например, инвестор вкладывает 1 000 000 ₽, конвертирует в доллары и покупает трежерис с доходностью к погашению порядка 4-5% годовых на горизонте одного года. Цифры условные, цель — показать последовательность шагов, а не точный результат.

1. Конвертация. Рубли в доллары по курсу брокера с наценкой. Наценка уменьшает стартовую сумму в долларах — это первая потеря.
2. Комиссия за сделку. Процент от суммы покупки. Вычитается сразу.
3. Спред. Покупка по цене предложения, а не по «средней». Разница — вторая потеря.
4. Купон. Приходит в долларах; если не реинвестируется, работает не весь год. Налог на купон уменьшает сумму.
5. Продажа или погашение. Снова спред и комиссия. Плюс налог на положительный финансовый результат.
6. Обратная конвертация в рубли по курсу брокера — снова наценка.

Если из заявленных 4-5% годовых вычесть наценки на конвертацию (туда и обратно), комиссии за сделки, спред и налог, останется заметно меньше — в зависимости от брокера и суммы разница может составить существенную долю. А затем к этому результату добавляется валютная переоценка: если рубль за год укрепился, рублёвый итог может оказаться отрицательным даже при положительной долларовой доходности.

Формула для самостоятельного расчёта в общем виде: рублёвый результат ≈ (сумма в долларах после всех издержек × курс на дату выхода) − (исходная сумма в рублях) − налоги. Считать «в уме» по одной лишь доходности из карточки бессмысленно — она не содержит ни издержек, ни валютного фактора.

Что делать практически: перед покупкой прогоните сценарий в двух-трёх вариантах курса (укрепление, стабильность, ослабление рубля) и посмотрите, при каком из них результат вас устраивает. Если доходность достижима только при одном сценарии — это не инвестиция, а ставка на курс. Для облигационной части портфеля такая ставка обычно не оправдана.

Кому подходят облигации США, а кому — российские ОФЗ или вклады

Сравнение имеет смысл вести не по величине доходности, а по природе риска и валюте результата.

Кому логично смотреть на трежерис: инвестору, у которого уже есть валютная часть капитала и задача — держать её в надёжном инструменте с небольшим доходом, а не конвертировать в рубли. Также тем, кто планирует траты в долларах (обучение, поездки, покупки) и хочет защитить их от курсовых колебаний. Здесь облигации США работают как инструмент хранения, а не как источник высокой доходности.

Кому логичнее ОФЗ или вклад: инвестору с рублёвыми целями и горизонтом в рублях, которому важна предсказуемость. ОФЗ дают рублёвый доход с рыночной ликвидностью, вклады — фиксированную ставку и, в пределах лимита страхования, защиту от кредитного риска банка. Для большинства инвесторов с рублёвыми обязательствами эти инструменты проще и понятнее, а главное — результат не зависит от курса.

Скептическая оговорка: не стоит выбирать инструмент только потому, что «там доходность в валюте». Валютная доходность без учёта курса — половина картины. И не стоит гнаться за экзотическими способами доступа к трежерис: инфраструктурный риск в текущих условиях часто перевешивает скромную доходность самой бумаги.

Что проверить перед покупкой американских бумаг через брокера

Чек-лист, который снижает риск неприятных сюрпризов. Пройдите его до сделки, а не после.

1. Способ доступа. Прямая покупка на иностранной площадке, через фонд, структурный продукт или замещающий инструмент — у каждого своя механика, свои издержки и свои налоговые последствия. Уточните, что именно вы покупаете.
2. Кто налоговый агент и как удерживается налог. Российский брокер, иностранный или двойное удержание — от этого зависит итоговая доходность и необходимость декларировать самостоятельно.
3. Применимость ЛДВ. Признаётся ли бумага обращающейся на организованном рынке и распространяется ли льгота долгосрочного владения (освобождение до 3 000 000 ₽ за каждый полный год владения) на конкретный способ учёта.
4. Издержки полностью. Комиссия за сделку, спред, комиссия за хранение, наценка на конвертацию в обе стороны, плата фонда. Сложите их в одну цифру и сравните с заявленной доходностью.
5. Риски инфраструктуры. Возможность блокировки активов, ограничения на вывод, доступность продажи в нужный момент. Это не теоретический риск, а реальный сценарий для российского инвестора.
6. Условия досрочного выхода. Ликвидность выпуска, размер спреда при продаже, есть ли оферта. Доходность к погашению не реализуется при досрочной продаже.
7. Валюта расчётов и курс. По какому курсу брокер конвертирует, есть ли отдельная комиссия за валютную операцию, как учитывается курсовая разница в налогах.

Если хотя бы по двум пунктам брокер даёт уклончивый ответ — это сигнал отложить сделку и уточнить детали. Облигации США — инструмент с низким кредитным риском эмитента, но с высоким инфраструктурным и валютным риском для российского инвестора. Именно эти два риска, а не купон, определяют итоговый результат.

И последнее: держите в голове, что доходность в карточке — это оценка при идеальных условиях. Реальная доходность после комиссий, спреда, налогов и курсовой переоценки почти всегда ниже. Планируйте результат консервативно — тогда разочарования будет меньше.

Информационный сервис. Не является финансовой рекомендацией. Окончательные условия уточняйте на сайте банка.