Средняя доходность облигаций: от чего зависит

Средняя доходность облигаций — удобная точка отсчёта, когда нужно быстро понять, что происходит на долговом рынке. Но за одной цифрой стоят разные бумаги, разные сроки и разные риски, поэтому воспринимать её как ставку по конкретному выпуску нельзя. Один и тот же показатель в разных сегментах — у ОФЗ, корпоратов, высокодоходных и замещающих бумаг — может отличаться в разы, и это нормально.

Разберём, что именно показывает средняя доходность и почему она не равна ставке, как её считают через индекс RGBI, индексы полной доходности и средневзвешенные ставки. Отдельно остановимся на том, почему цифра меняется каждый день — из-за ключевой ставки, инфляции и спроса, — и что она скрывает: кредитный риск, дюрацию и налог на купон. В финале покажем, когда средняя доходность помогает в выборе бумаг, а когда превращается в ловушку, кому подходит стратегия на среднюю доходность, а кому — отдельные выпуски, и как собрать портфель: через индексный фонд, лестницу или самостоятельный отбор.

Что показывает средняя доходность облигаций и почему это не ставка

Средняя доходность облигаций — это агрегированный индикатор, который описывает, сколько в среднем приносят бумаги долгового рынка на текущий момент. Это не ставка по вкладу и не гарантированный процент, который эмитент обязуется заплатить. Это расчётная величина: она собирает в одно число купоны, дисконт к номиналу и срок до погашения по десяткам или сотням выпусков, а затем усредняет их. Разница принципиальна. Вклад — это обещание банка, подкреплённое системой страхования вкладов и договором. Средняя доходность облигаций — это статистика рынка, которая меняется каждый день и ничего не гарантирует конкретному держателю.

Скептический взгляд на эту цифру полезен по трём причинам. Во-первых, средняя доходность описывает рынок в целом, а не ваш портфель: если вы купили бумаги год назад при других ставках, ваша фактическая доходность к текущей средней отношения не имеет. Во-вторых, средняя не учитывает, что разные выпуски несут разный кредитный риск — облигация проблемного эмитента с высокой доходностью тянет среднюю вверх, хотя её доход инвестор может и не получить. В-третьих, средняя доходность обычно приводится до вычета налога и комиссий, а купоны по всем облигациям, включая ОФЗ, с 2021 года облагаются НДФЛ (ст. 217 НК РФ в ред. ФЗ-102 от 01.04.2020). То есть на руки инвестор получает меньше.

Практический вывод: средняя доходность — это ориентир для сравнения сегментов рынка между собой и с другими инструментами, а не обещание. Когда брокер или фонд показывает «среднюю доходность портфеля», стоит уточнить, что именно усреднено: доходность к погашению, текущая купонная или результат за прошлый период. Это три разные цифры, и путать их — типовая ошибка (подробнее о различиях — в материале о доходе и доходности облигаций).

Как считают среднюю доходность: индекс RGBI, индексы полной доходности и средневзвешенные ставки

За «средней доходностью облигаций» в новостях чаще всего стоит один из нескольких расчётных механизмов, и они дают разные числа. Понимание метода важно, потому что две публикации с одинаковым заголовком могут показывать цифры, расходящиеся на несколько процентных пунктов, — и обе будут корректны в рамках своей методики.

• Индекс RGBI — индекс государственных облигаций Московской биржи. Он отражает динамику цен ОФЗ, а не доходность напрямую. Когда говорят «RGBI упал», это значит, что цены гособлигаций снизились, а доходности к погашению, соответственно, выросли — связь обратная. Средняя доходность ОФЗ выводится из этих цен и купонов.
• Индексы полной доходности учитывают не только изменение цены, но и реинвестирование купонов. Такой индекс показывает, сколько заработал бы инвестор, если бы все купоны вкладывал обратно. Это ближе к реальному опыту, но результат зависит от допущения о реинвестировании.
• Средневзвешенные ставки — усреднение доходностей к погашению по корзине выпусков с весами по объёму в обращении. Крупные выпуски влияют на среднюю сильнее мелких.

Ключевая методологическая ловушка — что именно усредняется. Простая средняя доходность к погашению, средняя текущая купонная доходность и средняя доходность за прошедший период — это разные вещи. Первая смотрит вперёд (что бумага даст, если держать до конца), вторая — на текущий купон относительно цены, третья — назад (что уже было). Маркетинговые материалы иногда смешивают их, показывая наиболее привлекательную цифру.

Ещё один нюанс: индекс — это конструкция с весами и правилами включения бумаг. Если из корзины выпадает крупный выпуск или добавляется новый, средняя доходность меняется механически, без всякой связи с рыночной ситуацией. Поэтому сравнивать среднюю доходность разных индексов корректно только при совпадении методики.

Почему средняя доходность меняется каждый день: ключевая ставка, инфляция и спрос

Средняя доходность облигаций — подвижная величина, и её колебания объясняются несколькими взаимосвязанными факторами. Главный из них — уровень процентных ставок в экономике, на который ориентируется ключевая ставка центрального банка. Когда регулятор меняет ставку, весь долговой рынок переоценивается: новые выпуски выходят с купоном под новую конъюнктуру, а цены уже обращающихся бумаг сдвигаются так, чтобы их доходность к погашению соответствовала рынку.

Механика связи проста. Если ключевая ставка растёт, инвесторы требуют более высокую доходность и от облигаций. Цены существующих выпусков с фиксированным купоном при этом падают — иначе их доходность не догнала бы новые ориентиры. Средняя доходность рынка растёт. Если ставка снижается, всё работает в обратную сторону: цены растут, средняя доходность падает. Это не прогноз, а описание того, как устроен рынок; предсказывать движение ставки и котировок никто не может.

Второй фактор — инфляция. Облигации с фиксированным купоном теряют в реальной покупательной способности, если цены растут быстрее купона. Инвесторы закладывают инфляционные ожидания в требуемую доходность: чем выше ожидаемая инфляция, тем выше средняя доходность, которую рынок считает справедливой. Поэтому номинальная средняя доходность и реальная (за вычетом инфляции) — это два разных показателя, и ориентироваться только на первый опасно.

Третий фактор — спрос и предложение. Когда на рынок выходит много новых выпусков, а спроса не хватает, эмитентам приходится предлагать более высокий купон, и средняя доходность растёт. Когда денег у инвесторов много, а бумаг мало, доходность снижается. На это накладываются настроения: в периоды нестабильности инвесторы уходят в качество — государственные бумаги, — и доходности разных сегментов расходятся. Именно поэтому одна средняя цифра по всему рынку — грубое упрощение: сегменты живут по своим законам.

Средняя доходность по сегментам: ОФЗ, корпораты, высокодоходные и замещающие бумаги

Усреднять весь долговой рынок в одно число — значит терять главное. Сегменты облигаций различаются по риску, ликвидности и налоговому режиму, и их средние доходности отличаются закономерно: чем выше риск, тем выше требуемая доходность. Сравнение по ключевым признакам помогает понять, за что именно инвестор получает надбавку.

ОФЗ — базовый ориентир: их средняя доходность показывает «безрисковую» планку, от которой отсчитываются премии за риск в других сегментах. Корпоративные бумаги надёжных эмитентов дают надбавку за кредитный риск и обычно за меньшую ликвидность. Высокодоходные облигации (ВДО) — сегмент эмитентов с повышенным риском дефолта; их средняя доходность заметно выше, но именно здесь средняя цифра наиболее обманчива: часть выпусков может не погаситься в срок или вообще, и фактическая доходность портфеля окажется ниже расчётной.

Замещающие облигации — отдельная история. Их доходность номинирована в валюте, поэтому к кредитному риску добавляется валютная переоценка: рублёвый результат зависит от курса. Средняя доходность замещающих бумаг в рублёвом выражении может выглядеть привлекательно, но она включает валютный фактор, а не только купон. Специфика этого сегмента подробно разобрана в отдельном материале о доходности замещающих облигаций.

Практический вывод: сравнивать средние доходности имеет смысл только внутри сегмента или с поправкой на разницу в риске. Сопоставлять среднюю доходность ВДО со средней по ОФЗ и делать вывод «ВДО выгоднее» — значит игнорировать, за что именно платится надбавка.

Что средняя цифра скрывает: кредитный риск, дюрация и налог на купон

Средняя доходность — это одно число, за которым стоят три вещи, критичные для реального результата, и ни одна из них в среднюю не входит напрямую.

Кредитный риск. Средняя доходность рассчитывается так, будто все эмитенты выполнят обязательства. Но если часть выпусков в корзине окажется в дефолте, инвестор не получит обещанный купон и может потерять часть номинала. Чем выше средняя доходность сегмента, тем больше в ней доля бумаг с повышенным риском. Средняя по высокодоходному сегменту — это не то, что получит типичный инвестор, а математическое ожидание с учётом вероятных потерь, которое в конкретном портфеле может реализоваться хуже.

Дюрация. Это средневзвешенный срок до получения денежных потоков, и она показывает, насколько цена бумаги чувствительна к изменению ставок. Две облигации с одинаковой доходностью к погашению, но разной дюрацией ведут себя по-разному: длинная дюрация означает более резкие колебания цены при сдвиге ставок. Средняя доходность по рынку ничего не говорит о средней дюрации, а значит, не описывает процентный риск портфеля. Инвестор, ориентирующийся только на доходность, может собрать портфель с высокой дюрацией и неожиданно для себя увидеть глубокую просадку при росте ставок.

Налог на купон. С 2021 года купоны по всем облигациям, включая ОФЗ, облагаются НДФЛ по обычной ставке — прежнего освобождения гособлигаций больше нет (ст. 217 НК РФ в ред. ФЗ-102 от 01.04.2020). Средняя доходность, которую публикуют биржи и аналитики, как правило, приводится до налога. Реальная доходность на руки ниже. Для инвестора на ИИС-3 с освобождением дохода картина иная, но минимальный срок владения таким счётом — 5 лет с поэтапным ростом до 10 (ФНС), и это меняет всю логику расчёта.

Итог: средняя доходность описывает только одну грань — вознаграждение. Риск дефолта, чувствительность к ставке и налог остаются за кадром, и игнорировать их — значит принимать решение по неполным данным.

Ориентир или ловушка: когда средняя доходность помогает в выборе бумаг

Средняя доходность полезна как точка отсчёта, но вредна как единственный критерий. Разберём, в каких ситуациях она работает на инвестора, а в каких подводит.

Когда помогает:

• Сравнение сегментов между собой: если средняя доходность корпоратов близка к средней по ОФЗ, надбавка за риск мала, и брать дополнительный риск смысла немного.
• Оценка привлекательности рынка в целом относительно вкладов и других инструментов: если средняя доходность облигаций заметно выше ставок по депозитам, это аргумент в пользу долгового рынка — но с учётом рисков.
• Понимание, в какой фазе ставок находится рынок: растущая средняя доходность сигналит о жёсткой денежной политике, падающая — о смягчении.

Когда вводит в заблуждение:

• Выбор конкретного выпуска по принципу «доходность выше средней»: высокая доходность почти всегда означает либо больший риск, либо меньшую ликвидность, либо скорую оферту с пересмотром купона.
• Оценка уже собранного портфеля: ваша фактическая доходность зависит от цен покупки, а не от сегодняшней средней.
• Сравнение бумаг с разной дюрацией: доходность к погашению у длинной и короткой бумаги может совпадать, но риски у них разные.

Маркетинговая ловушка — когда фонд или брокер показывает «среднюю доходность» без указания методики и периода. Цифра за прошлый год на растущем рынке облигаций может быть высокой просто потому, что ставки падали и цены росли; повторения этого результата никто не обещает. Скептический вопрос к любой средней цифре: что именно усреднено, за какой период, до или после налога и комиссий, и какой риск за этой доходностью стоит.

Кому подходит стратегия на среднюю доходность, а кому — отдельные выпуски

Ориентация на среднюю доходность рынка — это по сути пассивный подход: инвестор не пытается выбрать лучшие бумаги, а соглашается на результат, близкий к среднему по сегменту. Такой подход подходит не всем, и честная оценка своих задач важнее модных стратегий.

Стратегия на среднюю доходность разумна, если:

• Инвестор не готов тратить время на анализ отдельных эмитентов и их отчётности.
• Цель — диверсифицированный портфель без концентрации в одном выпуске или секторе.
• Горизонт длинный, и промежуточные колебания цен не критичны.
• Доходность рынка в целом устраивает как ориентир, а погоня за надбавкой не оправдывает дополнительный риск.

Отдельные выпуски имеют смысл, если:

• Инвестор готов разбираться в кредитном качестве эмитента, его отрасли и структуре выпуска.
• Есть конкретная цель по сроку и доходности, под которую подбирается бумага.
• Инвестор осознанно принимает риск дефолта ради премии и диверсифицирует его между несколькими эмитентами.
• Речь о крупной сумме, где разница в доходности между средним и отобранным портфелем заметна в деньгах.

Промежуточный вариант — сочетание: ядро портфеля из бумаг, близких к средним по надёжному сегменту, и небольшая доля отобранных вручную выпусков с повышенной доходностью. Такой подход позволяет не отказываться от премии за риск, но и не ставить весь портфель на одну идею. Главное — не путать среднюю доходность сегмента с гарантией: даже диверсифицированный портфель несёт процентный и кредитный риск.

Как собрать портфель от средней доходности: индексный фонд, лестница или самостоятельный отбор

Если средняя доходность рынка выбрана как ориентир, собрать портфель можно тремя способами. У каждого свои плюсы, минусы и требования к инвестору.

1. Индексный фонд или БПИФ на облигации. Покупка паёв фонда, повторяющего индекс, даёт доходность, близкую к средней по сегменту, без самостоятельного отбора бумаг. Плюсы: диверсификация, минимальные усилия, низкий порог входа. Минусы: комиссия за управление съедает часть доходности, а результат может отклоняться от индекса. Важно проверить, какой именно индекс отслеживает фонд и какую доходность он показывает — к погашению или историческую.
2. Лестница облигаций. Инвестор покупает выпуски с разными сроками погашения, равномерно распределяя деньги по времени. Когда одна бумага гасится, вырученные средства вкладываются в новый выпуск на дальнем конце лестницы. Плюсы: предсказуемый график поступлений, снижение чувствительности к ставке, регулярное реинвестирование по текущим рыночным ставкам. Минусы: требует ручного управления и достаточной суммы, чтобы распределить её по нескольким выпускам.
3. Самостоятельный отбор. Инвестор сам выбирает бумаги, ориентируясь на доходность выше средней в обмен на принятый риск. Плюсы: потенциально более высокая доходность, контроль над составом. Минусы: требует анализа эмитентов, времени и дисциплины; ошибка в оценке кредитного качества может обнулить всю премию.

При выборе способа стоит учесть налоговый контекст. Купоны облагаются НДФЛ, поэтому реальная доходность на руки ниже расчётной (ст. 217 НК РФ). Для долгосрочного удержания бумаг на брокерском счёте действует льгота долгосрочного владения: доход от продажи освобождается от НДФЛ в пределах 3 000 000 ₽ за каждый полный год владения при сроке более 3 лет (НК РФ ст. 219.1 п. 1). Альтернатива — ИИС-3, который совмещает вычет на взносы и освобождение дохода, но требует владения счётом не менее 5 лет с поэтапным ростом до 10 (ФНС).

Практический шаг: определите, готовы ли вы управлять портфелем самостоятельно. Если нет — индексный фонд или лестница из надёжных выпусков дадут результат, близкий к среднему, без ежедневного контроля. Если да — отбор отдельных бумаг оправдан только при готовности анализировать кредитный риск и диверсифицировать его. В любом случае средняя доходность остаётся ориентиром, а не обещанием: итоговый результат зависит от ставок, инфляции, кредитных событий и налогов, а не от одной цифры на витрине FINTAL.

Информационный сервис. Не является финансовой рекомендацией. Окончательные условия уточняйте на сайте банка.