Доходность иностранных облигаций: от чего зависит

Иностранные облигации обещают доходность 8–12% в валюте, и на фоне рублёвых ставок это выглядит привлекательно. Но заявленный процент — не то же самое, что деньги, которые инвестор получит на счёт. Валютная доходность складывается из купона, дисконта к номиналу и движения курса, и каждый элемент может работать как в плюс, так и в минус. Комиссии брокера, налоги с купонов и прибыли, кредитное качество зарубежного эмитента — всё это съедает обещанные проценты. Доходность выше среднерыночной — это всегда сигнал: за повышенной ставкой часто стоят риски, которые не видны в рекламной цифре.

Отдельный слой — санкционные и инфраструктурные ограничения, с которыми сталкиваются россияне при покупке и получении выплат. Поэтому в статье разберём, откуда берётся валютная доходность, где происходит подмена валютного результата рублёвым, как учесть издержки и налоги и как посчитать реальную доходность до сделки. В конце — кому подходят валютные облигации, а кому достаточно рублёвых инструментов.

Что обещают иностранные облигации: доходность 8–12% в валюте

Обещание «8–12% в валюте» звучит как готовая формула: доходность выше вклада, номинал в долларах или евро, купон капает стабильно. На практике цифра — это маркетинговая витрина, за которой скрываются разные по природе источники дохода и разные риски. Прежде чем считать, откуда возьмётся 10%, стоит понять, что именно продаёт брокер или управляющий.

Высокая валютная доходность почти всегда означает одно из трёх: длинный срок до погашения (процентный риск), невысокий кредитный рейтинг эмитента (риск дефолта) или сложную структуру выпуска (субординация, конвертируемость, колл-опцион). Если бы бумага с рейтингом AAA и коротким сроком давала двузначную доходность в долларах — рынок бы её выкупил мгновенно. Значит, премия к безрисковой ставке (в США это доходность казначейских бумаг) — плата за конкретный риск, а не подарок.

Второй нюанс: «валюта» в рекламе часто означает не свободно конвертируемую валюту, а юань, гонконгский доллар, тенге или рублёвый номинал с привязкой к курсу. Это принципиально разные истории. Юаневые облигации китайских эмитентов могут давать доходность выше долларовых, но и валютный риск по юаню для российского инвестора выше, а ликвидность — ниже. Тенге и вовсе не защищает от девальвации так, как доллар.

Третья ловушка — «доходность к погашению» против «купонной доходности». В рекламных материалах часто берут максимальную цифру: купон 9% плюс дисконт к номиналу, и получают 11–12%. Но если бумага торгуется с премией (цена выше номинала), к погашению доходность окажется ниже купона. Смотреть нужно именно на доходность к погашению (YTM) — она учитывает и цену покупки, и все купоны, и возврат номинала. Подробнее о разнице между купонной и полной доходностью — в отдельном разборе; здесь важно, что обещанные 8–12% — это чаще верхняя граница диапазона при идеальном сценарии, а не гарантированный результат.

Наконец, «в валюте» не значит «без риска валюты». Для инвестора, который тратит в рублях, доходность в долларах может обернуться убытком в рублях при укреплении рубля. Это ключевая развилка, к которой мы вернёмся ниже. Пока зафиксируем: обещанные 8–12% — это доходность в валюте выпуска, а не в валюте ваших расходов.

Откуда берётся валютная доходность: купон, дисконт и курс

Доходность иностранной облигации складывается из трёх компонентов, и путать их — типичная ошибка. Первый — купон: фиксированный или плавающий процент от номинала, который эмитент платит регулярно. Второй — дисконт или премия к номиналу: если бумага куплена дешевле номинала, разница добавится к доходу при погашении; если дороже — вычтется. Третий — изменение валютного курса относительно рубля (или другой вашей базовой валюты).

Купон и дисконт — это доходность в валюте выпуска. Курс — это то, что превращает её в рублёвый результат. Пример: инвестор купил долларовую облигацию с купоном 6% и доходностью к погашению 7% годовых. За год рубль укрепился на 10%. В долларах инвестор заработал 7%, но в рублях получил убыток около 3% (7% − 10% ≈ −3%). И наоборот: при ослаблении рубля на 10% рублёвая доходность составит примерно 17%. Именно поэтому валютная облигация — это ставка не только на кредитное качество эмитента, но и на курс.

Отдельно стоит плавающий купон (флоатер). Он привязан к базовой ставке — например, к SOFR или ставке ЦБ Китая — плюс фиксированная надбавка. Такой выпуск защищает от роста ставок, но не от кредитного риска и не от валютного. Доходность по флоатеру сложно спрогнозировать: она меняется вместе с базовой ставкой, и в рекламе часто показывают текущий купон, а не средний за срок жизни бумаги.

Ещё один источник — амортизация номинала: эмитент гасит долг частями, и доходность к погашению считается сложнее. Для новичка такие выпуски — лишний повод для ошибки в расчётах. Простое правило: чем замысловатее структура (колл-опцион, субординация, амортизация), тем выше заявленная доходность и тем труднее её воспроизвести на практике.

Где подмена: доходность в валюте против доходности в рублях

Главная манипуляция в рекламе валютных облигаций — смешение двух метрик. «Доходность 10% годовых» без уточнения, в какой валюте, — это маркетинговый приём. Для инвестора, который живёт и тратит в рублях, релевантна рублёвая доходность, а она равна валютной доходности плюс изменение курса. Причём курс может съесть всю премию и увести результат в минус.

Сравним два сценария на условном примере. Валютная облигация с доходностью к погашению 9% в долларах. Рублёвый вклад — с доходностью, которую читатель видит в актуальных блоках ставок на странице. Если за год рубль укрепится на 15%, рублёвая доходность облигации составит около −6% (9% − 15%), тогда как вклад останется в плюсе. Если рубль ослабнет на 15%, облигация даст около 24% в рублях и обгонит вклад. Заранее курс не известен — значит, валютная облигация не «лучше» вклада, а просто по-другому устроена: она добавляет валютный риск, за который иногда платят, а иногда — нет.

Вторая подмена — сравнение валютной доходности с рублёвой без учёта инфляции. Доходность 8% в долларах при инфляции в США 3–4% — это реальная доходность около 4–5%. Доходность 8% в рублях при российской инфляции выше — реальная доходность может быть отрицательной. Но и это сравнение некорректно, если траты инвестора рублёвые: считать нужно в валюте расходов, а не в валюте, в которой удобно показывать красивую цифру.

Третья подмена — «доходность за прошлый период» как обещание будущего. Историческая доходность валютных облигаций за 2022–2023 годы выглядела впечатляюще из-за резкого ослабления рубля. Но это результат курсовой переоценки, а не купонного дохода. Экстраполировать такой результат на будущее — значит делать ставку на повторение валютного сценария, а не на свойства бумаги.

Комиссии и налоги, которые съедают обещанные проценты

Даже корректно посчитанная валютная доходность уменьшается на издержки. Их несколько слоёв, и каждый стоит денег.

1. Комиссия брокера за сделку. Покупка и продажа облигации — две сделки, каждая с комиссией. При активной торговле издержки накапливаются.
2. Биржевая комиссия и комиссия депозитария. Обычно небольшие, но при маленьких суммах заметны.
3. Спред между ценой покупки и продажи. По неликвидным иностранным выпускам он может достигать нескольких процентов — это скрытая потеря при входе и выходе.
4. Конвертация валюты. Покупка облигации за доллары требует обмена рублей на доллары, а при погашении — обратно. Каждая конвертация — спред банка или брокера, часто 1–3% от суммы.
5. Комиссия за хранение или управление. У некоторых брокеров и в фондах есть плата за обслуживание счёта или за управление портфелем.

Налоги. Российский брокер выступает налоговым агентом: он сам считает и удерживает НДФЛ с прибыли от сделок и купонов (ст. 226.1 НК РФ). Декларацию инвестор подаёт только по доходам у иностранных брокеров и в отдельных случаях — например, по дивидендам иностранных компаний. Купоны всех облигаций, включая ОФЗ, облагаются НДФЛ по обычной ставке с 2021 года — прежнего освобождения гособлигаций больше нет (ст. 217 НК РФ). Для иностранных облигаций важно и налогообложение в стране эмитента: часть налога может удерживаться у источника, и тогда возникает вопрос зачёта, который не всегда решается автоматически.

Пример совокупных издержек: инвестор покупает валютную облигацию на 100 000 ₽. Конвертация туда и обратно — около 2–4% от суммы. Комиссии за сделки — ещё доли процента. Спред по неликвидной бумаге — до нескольких процентов. В итоге из обещанных 9% годовых на руки может остаться заметно меньше, особенно если горизонт короткий. Чем короче срок владения, тем выше относительная нагрузка издержек.

Кредитный риск зарубежного эмитента: почему ставка выше рынка

Доходность выше среднерыночной — это всегда сигнал. В облигациях премия к безрисковой ставке (для долларов — к доходности казначейских бумаг США) называется кредитным спредом. Она компенсирует риск того, что эмитент не заплатит. Чем выше спред, тем ниже доверие рынка к эмитенту.

Откуда берётся повышенная ставка у иностранных выпусков, доступных россиянам:

• Низкий кредитный рейтинг. Эмитент из развивающейся страны или компании с рейтингом ниже инвестиционного (BBB−) платит больше, потому что вероятность дефолта выше.
• Субординированные выпуски. Такие облигации в случае проблем эмитента гасятся после обычных долгов — риск выше, ставка тоже.
• Санкционная премия. Эмитенты, связанные с Россией или попавшие под ограничения, вынуждены платить больше, чтобы привлечь капитал.
• Низкая ликвидность. Небольшие выпуски сложно продать без дисконта — инвестор требует компенсацию за это.

Ключевой момент: высокая ставка не означает высокую надёжность. Наоборот, рынок уже заложил в цену риск, и если он реализуется, инвестор потеряет не только купоны, но и часть номинала. Дефолт иностранного эмитента для российского инвестора осложняется ещё и тем, что взыскание долга через суд в другой юрисдикции — долгий и дорогой процесс, а иногда и невозможный.

Оценивая кредитный риск, смотрят на рейтинги международных агентств (если они есть), на финансовую отчётность эмитента, на историю выплат и на структуру долга. Но и рейтинги не гарантия: агентства запаздывают с пересмотром. Практический вывод: если доходность выпуска заметно выше среднерыночной для его срока и валюты, нужно понять, за какой именно риск платят, и готов ли инвестор этот риск принять.

Санкционные и инфраструктурные ограничения для россиян

Доступ российских инвесторов к иностранным облигациям ограничен не только экономикой, но и инфраструктурой. С 2022 года западные депозитарии и клиринговые системы (Euroclear, Clearstream) блокируют активы российских инвесторов, а многие иностранные брокеры прекратили обслуживание резидентов РФ. Это создаёт несколько уровней риска.

1. Блокировка активов. Купленные через российскую инфраструктуру иностранные бумаги могут оказаться замороженными — продать их или получить купон не получится без разблокировки, сроки которой не определены.
2. Ограничения на переводы. Вывод валюты за рубеж и обратно сопряжён с комплаенсом банков, лимитами и отказами в проведении платежей.
3. Закрытие счетов у иностранных брокеров. Ряд платформ не открывает счета резидентам РФ или закрывает уже открытые, что вынуждает продавать бумаги в неудобный момент.
4. Налоговая отчётность. Доходы у иностранного брокера требуют самостоятельной декларации — это дополнительная административная нагрузка и риск ошибок.

Обходные схемы — через брокеров в дружественных юрисдикциях, через юаневые выпуски на Московской бирже, через фонды — имеют свои ограничения. Юаневые облигации доступны на российской бирже, но их доходность и ликвидность зависят от китайского рынка, а валютный риск по юаню для рублёвого инвестора сохраняется. Фонды на иностранные облигации могут не иметь физической поставки бумаг и торговаться с премией или дисконтом к стоимости активов.

Практический вывод: перед покупкой иностранной облигации нужно проверить, через какую инфраструктуру она доступна, кто её учитывает и какие ограничения действуют на вывод средств. Если бумага приобретается через российского брокера, стоит уточнить, не относится ли она к категории заблокированных активов. Инфраструктурный риск — не абстракция, а реальная потеря доступа к деньгам на неопределённый срок.

Как посчитать реальную доходность иностранной облигации до покупки

Расчёт реальной доходности — это не одна формула, а последовательность шагов, которая снимает иллюзии.

1. Определите валюту ваших расходов. Если траты рублёвые, считайте в рублях; если валютные — в валюте. Это база для сравнения.
2. Возьмите доходность к погашению (YTM), а не купон. YTM учитывает цену покупки, все купоны и возврат номинала. Именно она сопоставима с доходностью вклада.
3. Вычтите издержки. Комиссии за сделки, спред, конвертацию, хранение. Для короткого горизонта издержки могут съесть несколько процентных пунктов.
4. Учтите налоги. НДФЛ с купонов и прибыли от продажи, а также возможный налог у источника в стране эмитента. Российский брокер удержит НДФЛ сам, но при работе через иностранного брокера декларацию подаёте вы.
5. Спрогнозируйте валютный эффект. Не в смысле предсказания курса, а в смысле сценариев: что будет при укреплении рубля на 10%, при ослаблении на 10%, при неизменном курсе. Это даёт диапазон возможных результатов, а не одну цифру.
6. Сравните с альтернативой в той же валюте. Рублёвый вклад — с рублёвой доходностью; валютный инструмент — с валютной. Сравнение разных валют без учёта курса бессмысленно.

Пример расчёта: облигация с YTM 8% в долларах, издержки на вход и выход — около 3% от суммы, срок владения — один год. До вычета налога и курсовой переоценки остаётся около 5% в долларах. Если рубль за год укрепится на 10%, рублёвый результат будет отрицательным. Если ослабнет на 10% — около 15% в рублях. Такой диапазон честнее, чем одна цифра «8%».

Для расчёта удобно использовать таблицу в электронных таблицах: строки — сценарии курса, столбцы — компоненты дохода (купон, дисконт, издержки, налог), итог — рублёвая доходность. Это занимает 15–20 минут, но снимает главную ошибку — сравнение валютной доходности с рублёвой напрямую.

Кому подходят валютные облигации, а кому хватит рублёвых

Валютные облигации — инструмент для конкретной задачи, а не универсально лучший выбор. Они подходят, если:

• у инвестора есть валютные расходы или цели (образование, покупка недвижимости, поездки) — тогда доходность в валюте релевантна;
• инвестор готов принять валютный риск и понимает, что рублёвый результат может быть отрицательным;
• горизонт вложений длинный — 3–5 лет и больше, чтобы издержки и курсовые колебания сгладились;
• инвестор диверсифицирует портфель и валютная часть — лишь доля, а не весь капитал.

Рублёвые облигации и вклады разумнее, если траты рублёвые, горизонт короткий или инвестор не готов к курсовым колебаниям. Рублёвый вклад с доходностью, которую читатель видит в актуальных блоках ставок, даёт предсказуемый результат без валютного риска. Для долгосрочных целей в рублях можно рассмотреть ИИС-3: с 2024 года открывается только он, совмещает вычет на взносы и освобождение дохода, минимальный срок владения — 5 лет (поэтапно растёт до 10 лет). Ранее открытые ИИС-А и ИСБ продолжают действовать. Но ИИС-3 не отменяет валютный риск, если внутри иностранные бумаги.

Отдельно — про фонды и структурные продукты на иностранные облигации. Они обещают диверсификацию и доступ, но добавляют комиссию за управление, возможные премии и дисконты к стоимости активов, а также инфраструктурные ограничения. Прежде чем покупать, стоит выяснить, какие бумаги внутри, кто их учитывает и как фонд поведёт себя при новых ограничениях.

Практический вывод: валютная облигация — не замена вкладу, а другой инструмент с другим риском. Если после расчёта реальной доходности по сценариям инвестор готов к отрицательному результату в рублях — инструмент подходит. Если нет — рублёвые варианты остаются более предсказуемыми.

Информационный сервис. Не является финансовой рекомендацией. Окончательные условия уточняйте на сайте банка.